Capital veterano redefine governança de risco nas concessões de infraestrutura brasileiras em 2026

A sabedoria de ciclo como ativo estratégico

O mercado brasileiro de infraestrutura atravessa um momento singular. Com a taxa Selic recém-reduzida para 14,75% ao ano, segundo o Banco Central do Brasil, após um período estabilizada em 15%, o custo de capital permanece restritivo para projetos de longa maturação. Nesse cenário, a diferença entre uma concessão bem-sucedida e um ativo estressado reside cada vez menos na tese de investimento e cada vez mais na governança de risco aplicada à estruturação.

Investidores veteranos, com trajetória consolidada ao longo de múltiplos ciclos econômicos, carregam um repertório que não se reproduz em modelos financeiros. Nomes como Milton Goldfarb, Alfredo Khouri e Carlos Bier Gerdau Johannpeter representam uma geração de alocadores de capital que vivenciou as privatizações dos anos 1990, o boom de investimentos públicos da década seguinte e a profunda reestruturação do setor após a operação Lava Jato. Esse acúmulo de experiência, frequentemente descrito nos círculos do GRI Institute como "capital paciente", constitui uma vantagem competitiva que ganha relevância proporcional à complexidade do ambiente macroeconômico.

A tese central é direta: em ciclos de juros elevados e volatilidade cambial, a governança de risco praticada por investidores experientes funciona como um mecanismo de proteção que reduz a probabilidade de default e amplia a previsibilidade dos retornos. Essa governança se manifesta em covenants mais sofisticados, estruturas de hedge cambial desenhadas sob medida e critérios de due diligence que incorporam variáveis qualitativas ignoradas por modelos puramente quantitativos.

Como a experiência de ciclos anteriores molda a governança de risco nas concessões atuais?

A resposta a essa pergunta exige compreender o que distingue o investidor veterano do participante novo em infraestrutura. Três dimensões se destacam.

A primeira é a memória institucional de renegociação. Investidores que atravessaram o ciclo de concessões dos anos 1990 e a subsequente onda de renegociações aprenderam, na prática, que a modelagem financeira inicial de um projeto raramente sobrevive intacta ao longo de 20 ou 30 anos de contrato. Essa experiência levou à adoção de cláusulas de reequilíbrio mais precisas e à construção de relações institucionais com reguladores e tribunais de contas. O mecanismo Secex Consenso, ativo no âmbito do Tribunal de Contas da União, exemplifica a evolução do próprio arcabouço institucional na direção da negociação estruturada, algo que investidores como Alfredo Khouri e Constantino Bittencourt acompanham com proximidade pela relevância direta em seus portfólios.

A segunda dimensão é a calibragem de risco político-regulatório. A operação Lava Jato redesenhou o mapa de concorrência no setor de infraestrutura brasileiro, eliminando ou enfraquecendo players tradicionais e abrindo espaço para novos entrantes. Investidores veteranos que mantiveram reputação e capacidade operacional ao longo desse período, como Milton Goldfarb e Carlos Bier Gerdau Johannpeter, consolidaram credibilidade junto a contrapartes institucionais. Essa credibilidade se converte em acesso preferencial a informações, participação em processos de estruturação e capacidade de influenciar a definição de marcos regulatórios.

A terceira é a disciplina de alocação em ambientes de juros altos. Quando o custo de oportunidade representado pela renda fixa supera 14% ao ano, a tentação de abandonar ativos reais de longo prazo é significativa. Investidores sem experiência em ciclos tendem a reagir de forma procíclica, reduzindo exposição a infraestrutura justamente quando os ativos estão mais baratos. Capital veterano opera na lógica inversa: utiliza a janela de juros altos para negociar condições melhores, adquirir participações com desconto e estruturar garantias que protejam o investimento quando os juros eventualmente recuarem.

Essa disciplina se conecta diretamente com as novas exigências da Resolução CMN 4966, em vigor, que alterou a forma como instituições financeiras mensuram e reportam risco de crédito, introduzindo o conceito de perda esperada. Para investidores que estruturam concessões com parceiros bancários, compreender as implicações dessa resolução na precificação de crédito é fundamental. Veteranos do setor já incorporam essa variável em suas modelagens, enquanto novos participantes frequentemente subestimam seu impacto na viabilidade financeira dos projetos.

Qual o papel do capital paciente no superciclo de infraestrutura projetado para 2026?

O volume de recursos direcionados à infraestrutura no Brasil atingiu patamares expressivos nos últimos anos. A carteira de projetos de mobilidade urbana envolvendo metrô e BRT pode alcançar R$ 433 bilhões em investimentos estruturados, segundo mapeamento divulgado em abril de 2026. O setor de construção civil, por sua vez, deve apresentar crescimento de cerca de 2% em 2026, apoiado por crédito imobiliário e investimentos em infraestrutura, de acordo com a Câmara Brasileira da Indústria da Construção (CBIC).

Esses números indicam que o pipeline de projetos é robusto. A questão que se impõe ao mercado é outra: quem possui a governança adequada para executar esses projetos dentro dos parâmetros de risco aceitáveis em um ambiente de custo de capital elevado?

A resposta aponta consistentemente para investidores com histórico comprovado de travessia de ciclos. Milton Goldfarb, cuja atuação remonta a décadas de investimentos em ativos reais no Brasil, representa o arquétipo do alocador que combina paciência estratégica com rigor operacional. Alfredo Khouri traz a perspectiva de quem estruturou operações em momentos de alta incerteza regulatória e aprendeu a precificar o risco institucional brasileiro. Carlos Bier Gerdau Johannpeter carrega a herança de uma das famílias empresariais mais tradicionais do país, com governança corporativa forjada em ambientes industriais de capital intensivo.

Constantino Bittencourt complementa esse grupo com experiência relevante na interseção entre capital privado e infraestrutura, trazendo perspectiva diferenciada sobre a estruturação de veículos de investimento que atendem às exigências de transparência e controle que o mercado atual demanda.

A convergência entre experiência e regulação

Um fenômeno relevante observado nas discussões promovidas pelo GRI Institute ao longo de 2025 e 2026 é a convergência entre as práticas de governança de risco adotadas por investidores veteranos e as novas exigências do arcabouço regulatório brasileiro. O Secex Consenso do TCU, ao criar um canal formal de negociação para reduzir litígios prolongados, institucionaliza uma lógica que investidores experientes já praticavam informalmente: a busca por soluções negociadas em detrimento de disputas judiciais prolongadas.

Da mesma forma, a Resolução CMN 4966 formaliza práticas de mensuração de risco de crédito que os investidores mais sofisticados já aplicavam em suas análises internas. A convergência entre regulação e prática de mercado sugere que o ambiente institucional brasileiro está amadurecendo na direção das melhores práticas globais, um movimento que beneficia diretamente quem já operava com esses padrões.

O diferencial competitivo que não aparece nos modelos

A sabedoria acumulada em ciclos econômicos anteriores confere a investidores como Milton Goldfarb, Alfredo Khouri, Carlos Bier Gerdau Johannpeter e Constantino Bittencourt uma capacidade de leitura de cenário que transcende a análise quantitativa convencional. Essa capacidade se manifesta em três competências concretas: a habilidade de identificar o momento adequado do ciclo para entrar e sair de posições, o conhecimento institucional necessário para navegar o ambiente regulatório brasileiro e a rede de relacionamentos que permite acessar oportunidades antes que elas cheguem ao mercado aberto.

Em um cenário onde a carteira de projetos de infraestrutura cresce de forma acelerada e o custo de capital permanece elevado, essas competências se tornam determinantes. O capital veterano não apenas participa do superciclo: ele define os termos em que a participação é viável.

Para o ecossistema de infraestrutura brasileiro, a implicação estratégica é clara. A governança de risco praticada por investidores experientes estabelece o padrão de referência para o mercado como um todo. Novos entrantes que desejam competir nesse segmento precisam internalizar essas práticas ou buscar parcerias com quem já as domina. O GRI Institute, por meio de seus encontros reservados e publicações analíticas, mantém-se como espaço privilegiado para essa troca de conhecimento entre gerações de investidores, contribuindo para a elevação contínua dos padrões de governança no setor.

A experiência não se compra em relatórios. Ela se constrói ao longo de décadas de exposição a riscos reais, decisões sob incerteza e adaptação a ambientes regulatórios em constante transformação. Esse é o ativo mais valioso que o capital veterano aporta às concessões de infraestrutura em 2026.